Der Covered Call gehört zu den bekanntesten Optionsstrategien. Der Aufbau ist einfach: Ein Anleger besitzt 100 Aktien und verkauft darauf einen Call. Dafür erhält er eine Optionsprämie, begrenzt im Gegenzug jedoch sein Gewinnpotenzial oberhalb des gewählten Strikes.
Die Strategie hat allerdings einen entscheidenden Nachteil: Für jeden Covered Call werden 100 Aktien benötigt. Bei hochpreisigen Basiswerten kann dadurch schnell ein erheblicher Kapitaleinsatz entstehen.
Notiert eine Aktie beispielsweise bei 250 US-Dollar, müssen für 100 Aktien zunächst 25.000 US-Dollar investiert werden.
Doch lassen sich die Aktien durch eine Optionskonstruktion ersetzen?
Eine interessante Möglichkeit ist der ZEBRA. Ergänzt man diesen um einen weiteren Short Call mit derselben Laufzeit, entsteht eine Position, die funktional einem Covered Call ähnelt – allerdings ohne direkten Aktienbesitz.
- wie ein klassischer Covered Call funktioniert,
- wie ein ZEBRA aufgebaut wird,
- wie daraus ein Covered Call ohne Aktien entsteht,
- wie das Auszahlungsprofil aussieht,
- wie ich die beiden Strategien beende,
- und welche Vorteile und Risiken zu beachten sind.
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Was ist ein klassischer Covered Call?
Ein klassischer Covered Call besteht aus zwei Positionen:
- 100 Aktien,
- einem verkauften Call auf diese Aktien.
Für den Short Call erhält der Anleger eine Optionsprämie. Im Gegenzug verpflichtet er sich, seine Aktien zum vereinbarten Strike zu verkaufen, wenn der Call ausgeübt wird.
Beispiel
Eine Aktie notiert bei 100 US-Dollar. Der Anleger:
- kauft 100 Aktien zu 100 US-Dollar,
- verkauft einen Call mit Strike 110,
- erhält dafür beispielsweise 2 US-Dollar Prämie je Aktie.
Da ein Optionskontrakt üblicherweise 100 Aktien umfasst, beträgt die vereinnahmte Prämie insgesamt 200 US-Dollar.
Was passiert am Verfallstag?
Die Aktie notiert unter 110 US-Dollar
Der Call verfällt in der Regel wertlos. Die Optionsprämie bleibt erhalten und die Aktien verbleiben im Depot.
Die Aktie notiert über 110 US-Dollar
Der Short Call liegt im Geld. Die Aktien werden bei einer Zuteilung zum Strike von 110 US-Dollar verkauft.
Der Anleger profitiert damit von der Kurssteigerung von 100 auf 110 US-Dollar zuzüglich der vereinnahmten Optionsprämie. Oberhalb von 110 US-Dollar nimmt er jedoch nicht mehr an weiteren Kurssteigerungen teil.
Die Prämie ist kein kostenloses Zusatzeinkommen
Der Covered Call wird häufig als Strategie zur Erzielung regelmäßiger Einnahmen dargestellt. Diese Beschreibung greift allerdings zu kurz.
Die vereinnahmte Prämie entsteht nicht ohne Gegenleistung. Der Anleger verkauft einen Teil seines zukünftigen Gewinnpotenzials. Steigt die Aktie deutlich über den Strike des Short Calls, kann die entgangene Kurssteigerung wesentlich größer sein als die zuvor vereinnahmte Prämie.
Der Covered Call passt daher vor allem zu einer moderat bullischen Markterwartung. Der Anleger sollte außerdem bereit sein, seine Aktien zum gewählten Strike zu verkaufen.
Das Problem: Der hohe Kapitaleinsatz
Für einen Covered Call werden normalerweise 100 Aktien benötigt.
| Aktienkurs | Kapital für 100 Aktien |
|---|---|
| 50 USD | 5.000 USD |
| 100 USD | 10.000 USD |
| 250 USD | 25.000 USD |
| 500 USD | 50.000 USD |
Bei einer Aktie, die bei 500 US-Dollar notiert, würde bereits eine einzige Covered-Call-Position 50.000 US-Dollar Aktienkapital binden. Das kann mehrere Nachteile haben:
- hohe Konzentration auf einen einzelnen Basiswert,
- eingeschränkte Diversifikation,
- hoher absoluter Verlust bei einem Kursrückgang,
- weniger Kapital für weitere Positionen.
Kapitalbindung im Vergleich
Beispielhaft bei einem Aktienkurs von 100 US-Dollar — Angaben in USD
Schematische Darstellung. Der tatsächliche Netto-Debit hängt von Strikes, Laufzeit und impliziter Volatilität ab und kann deutlich abweichen.
Genau an dieser Stelle wird der ZEBRA interessant.
Was ist ein ZEBRA?
ZEBRA steht für:
Zero Extrinsic Value Back Ratio
Ein bullischer Call-ZEBRA besteht typischerweise aus zwei tief im Geld liegenden Long Calls, einem näher am aktuellen Aktienkurs liegenden Short Call und identischer Laufzeit für alle drei Optionen. Die beiden Long Calls besitzen einen niedrigeren Strike als der Short Call.
Eine ausführliche Darstellung des Grundaufbaus findest du im Beitrag ZEBRA — Zero Extrinsic Back Ratio.
Das Ziel des ZEBRA
Auch tief im Geld liegende Long Calls enthalten normalerweise noch einen gewissen extrinsischen Wert, also Zeitwert. Der verkaufte Call enthält ebenfalls extrinsischen Wert.
Beim Aufbau eines ZEBRA werden die Strikes möglichst so gewählt, dass der extrinsische Wert des Short Calls ungefähr dem gesamten extrinsischen Wert der beiden Long Calls entspricht. Vereinfacht ausgedrückt:
Der Zeitwert des Short Calls finanziert den Zeitwert der beiden Long Calls.
Dadurch soll die Gesamtposition bei Eröffnung möglichst wenig Nettozeitwert enthalten. Das bedeutet allerdings nicht, dass der ZEBRA kostenlos ist. Der Trader bezahlt weiterhin den inneren Wert der beiden Long Calls abzüglich der erhaltenen Prämie des Short Calls.
Warum kann ein ZEBRA als Aktienersatz dienen?
Ein passend aufgebauter Call-ZEBRA kann bei Eröffnung ein Positionsdelta von ungefähr +100 besitzen. Ein Delta von +100 bedeutet vereinfacht:
Steigt die Aktie um einen US-Dollar, gewinnt die Position zunächst ungefähr 100 US-Dollar.
Damit kann sich der ZEBRA zunächst ähnlich wie 100 Aktien verhalten. Der wesentliche Unterschied liegt im Kapitaleinsatz: Für 100 Aktien muss der vollständige Aktienwert bezahlt werden, beim ZEBRA wird nur der Nettobetrag der Optionskonstruktion eingesetzt.
Der maximale Verlust ist beim ZEBRA grundsätzlich auf diesen Nettobetrag begrenzt. Bei 100 Aktien kann der Verlust dagegen theoretisch nahezu dem gesamten Aktienwert entsprechen.
Aktienähnlich bedeutet nicht identisch
Ein ZEBRA ist keine perfekte Kopie von 100 Aktien. Ein Bestand aus 100 Aktien besitzt dauerhaft ein Delta von +100. Das Delta des ZEBRA verändert sich dagegen mit:
- dem Aktienkurs,
- der verbleibenden Laufzeit,
- der impliziten Volatilität,
- der Lage der einzelnen Strikes.
Der ZEBRA kann bei Eröffnung ungefähr Delta +100 besitzen. Besonders bei einem deutlichen Kursrückgang kann die Aktienähnlichkeit jedoch abnehmen.
Wie entsteht daraus ein Covered Call ohne Aktien?
Der ZEBRA übernimmt zunächst die Rolle der 100 Aktien. Anschließend wird ein weiterer Call mit einem höheren Strike verkauft. Dieser zusätzliche Short Call besitzt in der hier beschriebenen Variante dieselbe Laufzeit wie alle Optionen des ZEBRA.
Die gesamte Position besteht damit aus vier Optionskontrakten:
Alle vier Optionen besitzen einen gemeinsamen Verfallstermin. Funktional entsteht dadurch:
Aktienähnliche Position plus verkaufter Call
Das entspricht der wirtschaftlichen Grundidee eines Covered Calls.
Warum verwende ich dieselbe Laufzeit?
Der zusätzliche Short Call könnte grundsätzlich auch eine kürzere Laufzeit besitzen. Dadurch würde die Strategie jedoch deutlich komplexer. Für die hier vorgestellte Variante verwende ich bewusst einen gemeinsamen Verfallstermin. Das bietet mehrere Vorteile:
- klares Auszahlungsprofil,
- eindeutig begrenzter Maximalgewinn,
- keine unterschiedlichen Laufzeiten,
- keine wiederholten Short-Call-Zyklen,
- gemeinsamer Exit der gesamten Position.
Der ZEBRA mit zusätzlichem Short Call wird damit als ein zusammenhängender Vier-Leg-Trade betrachtet.
Vereinfachtes Beispiel
Die Aktie notiert bei ungefähr 100 US-Dollar. Die Position könnte beispielhaft folgendermaßen aufgebaut werden:
- Kauf von zwei Calls mit Strike 80,
- Verkauf eines Calls mit Strike 100,
- Verkauf eines zusätzlichen Calls mit Strike 110,
- alle Optionen mit identischer Laufzeit.
Die vier Legs auf der Kursachse
Wo die Strikes im Verhältnis zum aktuellen Kurs von rund 100 US-Dollar liegen
Alle vier Optionen besitzen denselben Verfallstermin. Die beiden Long Calls und der Short Call mit Strike 100 bilden den ZEBRA, der Short Call mit Strike 110 ist der zusätzliche Call.
Der Short Call mit Strike 100 ist Bestandteil des ZEBRA. Seine Aufgabe besteht darin, den extrinsischen Wert der beiden Long Calls möglichst weitgehend zu kompensieren.
Der zusätzliche Short Call mit Strike 110:
- bringt eine weitere Prämie,
- reduziert den Nettokapitaleinsatz,
- begrenzt dafür den maximalen Gewinn.
Die Position besitzt damit einen begrenzten Maximalverlust und einen begrenzten Maximalgewinn.
Ist das ein synthetischer Covered Call?
Umgangssprachlich kann ein ZEBRA mit zusätzlichem Short Call als synthetischer Covered Call bezeichnet werden. Optionsmathematisch sollte man jedoch etwas genauer unterscheiden.
Eine exakte synthetische Long-Aktienposition besteht normalerweise aus einem Long Call und einem Short Put mit gleichem Strike und gleicher Laufzeit.
Der ZEBRA funktioniert anders. Er versucht, über zwei Long Calls und einen Short Call eine aktienähnliche Position mit möglichst wenig extrinsischem Wert zu erzeugen. Eine präzisere Bezeichnung wäre deshalb:
Covered Call auf einen ZEBRA oder ZEBRA mit zusätzlichem Short Call
Der Begriff „Covered Call ohne Aktien“ beschreibt die praktische Funktion der Position dennoch sehr anschaulich.
Das Auszahlungsprofil verstehen
Wir verwenden weiterhin folgendes Beispiel: +2 Calls mit Strike 80, −1 Call mit Strike 100, −1 Call mit Strike 110 und ein identischer Verfallstermin. Der gezahlte Nettobetrag muss bei der folgenden Betrachtung zusätzlich berücksichtigt werden.
Gewinn und Verlust bei Verfall
Beispiel: +2 Calls Strike 80, −1 Call Strike 100, −1 Call Strike 110 · Netto-Debit 3.750 USD — gegenübergestellt einem klassischen Covered Call (100 Aktien zu 100 USD, −1 Call Strike 110, Prämie 250 USD)
Schematische Darstellung ohne Gebühren und Steuern. Der Break-even liegt in diesem Beispiel bei rund 98,75 US-Dollar (Covered Call: 97,50). Beide Konstruktionen erreichen denselben maximalen Gewinn — sie unterscheiden sich vor allem im Verlustbereich und im gebundenen Kapital.
Aktienkurs unter 80 US-Dollar
Alle vier Calls verfallen wertlos. Der maximale Verlust entspricht dem gezahlten Nettobetrag. Der Verlust ist damit begrenzt, kann aber trotzdem erheblich sein.
Definiertes Risiko bedeutet nicht automatisch geringes Risiko.
Aktienkurs zwischen 80 und 100 US-Dollar
Die beiden Long Calls liegen im Geld. Die beiden Short Calls befinden sich noch aus dem Geld. In diesem Bereich steigt der innere Wert der Position am Verfallstag zunächst um ungefähr 200 US-Dollar, wenn die Aktie um einen US-Dollar steigt.
Der Verlauf entspricht in diesem Bereich daher nicht dem einer Position aus 100 Aktien.
Aktienkurs zwischen 100 und 110 US-Dollar
Ab einem Aktienkurs von 100 US-Dollar liegt auch der erste Short Call im Geld. Dieser neutralisiert wirtschaftlich einen der beiden Long Calls. Der Wert der Position steigt nun um ungefähr 100 US-Dollar, wenn die Aktie um einen US-Dollar steigt.
In diesem Kursbereich verhält sich die Konstruktion am Verfallstag ähnlich wie 100 Aktien.
Aktienkurs über 110 US-Dollar
Nun liegt auch der zusätzliche Short Call im Geld. Er neutralisiert den verbleibenden Long Call. Der maximale Wert der gesamten Konstruktion ist damit erreicht. Oberhalb des zusätzlichen Short-Call-Strikes nimmt die Position nicht mehr an weiteren Kurssteigerungen teil. Genau darin liegt die Ähnlichkeit zum klassischen Covered Call:
Die zusätzliche Optionsprämie wird gegen eine Begrenzung des Aufwärtspotenzials getauscht.
Vergleich: Covered Call und ZEBRA mit Short Call
| Merkmal | Klassischer Covered Call | ZEBRA mit Short Call |
|---|---|---|
| Basisposition | 100 Aktien | Call-ZEBRA |
| Zusätzliche Position | 1 Short Call | 1 weiterer Short Call |
| Kapitaleinsatz | vergleichsweise hoch | meist geringer |
| Delta der Basis | konstant +100 | variabel, zu Beginn häufig nahe +100 |
| Maximalverlust | nahezu der gesamte Aktienwert | gezahlter Nettobetrag |
| Maximalgewinn | begrenzt | begrenzt |
| Dividenden | ja | nein |
| Verfallsdatum der Basis | nein | ja |
| Optionslegs | 1 Option plus Aktien | insgesamt 4 Optionen |
| Komplexität | vergleichsweise gering | fortgeschritten |
| Typischer Exit | Ausbuchung der Aktien möglich | Schließen der Gesamtposition |
Wie beende ich die Strategien?
Sowohl der klassische Covered Call als auch der ZEBRA mit zusätzlichem Short Call sind grundsätzlich bullisch ausgerichtet. Der Exit unterscheidet sich jedoch deutlich.
Exit beim Covered Call
Läuft der Trade wie erwartet und die Aktie steigt, halte ich den Covered Call grundsätzlich bis zum Verfall. Notiert die Aktie oberhalb des Short-Call-Strikes, rechne ich mit der Zuteilung des Calls und der Ausbuchung meiner 100 Aktien zum vereinbarten Strike.
Das ist kein unerwünschtes Ereignis, sondern der geplante Abschluss der Strategie. Notiert die Aktie unterhalb des Strikes, verfällt der Short Call in der Regel wertlos und die Aktien bleiben im Depot.
Beim Covered Call akzeptiere ich die mögliche Ausübung des Calls und die Ausbuchung der Aktien als regulären Exit.
Exit beim ZEBRA mit zusätzlichem Short Call
Beim ZEBRA möchte ich die Ausübung beziehungsweise Zuteilung der beiden Short Calls möglichst vermeiden. Da sich keine 100 Aktien im Depot befinden, können durch die getrennte Ausübung und Zuteilung der einzelnen Optionen unerwünschte Aktienpositionen entstehen.
Deshalb würde ich die gesamte Vier-Leg-Position in der Regel bereits ungefähr eine Woche vor dem Verfall schließen – auch dann, wenn der Trade gut gelaufen ist. Dadurch wird der Gewinn kontrolliert realisiert und das Risiko einer unerwünschten Abwicklung der einzelnen Optionspositionen reduziert.
Beim ZEBRA mit zusätzlichem Short Call schließe ich die gesamte Position normalerweise etwa eine Woche vor dem Verfall.
Exit im Verlust
Bei beiden Strategien würde ich den Trade vorzeitig schließen, wenn:
- der bullische Trend erkennbar kippt,
- die ursprüngliche Markterwartung nicht mehr gilt,
- oder eine bereits vor dem Einstieg definierte Verlustgrenze erreicht wird.
Die Verlustgrenze sollte nicht erst festgelegt werden, wenn die Position bereits deutlich im Minus liegt. Sie gehört bereits vor dem Einstieg zum Handelsplan.
- Covered Call: bei positiver Entwicklung bis zum Verfall halten und die mögliche Ausbuchung der Aktien akzeptieren.
- ZEBRA mit Short Call: bei positiver Entwicklung die gesamte Position normalerweise etwa eine Woche vor dem Verfall schließen.
- Beide Strategien: bei einem Trendwechsel oder beim Erreichen der vorher festgelegten Verlustgrenze vorzeitig beenden.
Vorteile des ZEBRA mit zusätzlichem Short Call
1. Geringerer Kapitaleinsatz
Der wichtigste Vorteil ist die Kapitaleffizienz. Statt 100 Aktien vollständig zu bezahlen, wird eine aktienähnliche Position über Optionen aufgebaut.
Das dadurch freie Kapital sollte allerdings nicht automatisch für zusätzliche Risiken verwendet werden. Kapitaleffizienz ist nur dann ein Vorteil, wenn die Positionsgröße weiterhin kontrolliert bleibt.
2. Begrenzter maximaler Verlust
Beim ZEBRA ist der maximale Verlust grundsätzlich auf den gezahlten Nettobetrag begrenzt. Dieser Nettobetrag kann trotzdem mehrere Tausend US-Dollar betragen. Ein definierter Maximalverlust muss deshalb weiterhin zur Depotgröße passen.
3. Aktienähnliches Delta
Ein passend aufgebauter ZEBRA kann bei Eröffnung ein Delta von ungefähr +100 besitzen. Dadurch kann er Kurssteigerungen zunächst ähnlich wie 100 Aktien abbilden.
4. Geringerer Nettokapitaleinsatz durch den zusätzlichen Short Call
Der zusätzliche Short Call bringt eine weitere Prämie in die Position und reduziert den Nettodebit. Im Gegenzug wird das Gewinnpotenzial oberhalb seines Strikes begrenzt.
5. Klar definiertes Auszahlungsprofil
Da alle Optionen denselben Verfallstermin besitzen, lassen sich maximaler Verlust, maximaler Gewinn, Break-even und das Verhalten in den einzelnen Kursbereichen vergleichsweise übersichtlich darstellen.
Nachteile und Risiken
1. Der ZEBRA verhält sich nicht dauerhaft wie 100 Aktien
Das Delta ist variabel. Bei einem deutlichen Kursrückgang kann die Position ihre aktienähnliche Charakteristik teilweise verlieren.
2. Der maximale Verlust kann trotzdem erheblich sein
Der Maximalverlust entspricht grundsätzlich dem gezahlten Nettobetrag. „Definiert“ bedeutet lediglich, dass die Verlustobergrenze bekannt ist – nicht, dass der mögliche Verlust klein wäre.
3. Die gesamte Position besitzt ein Verfallsdatum
Aktien können zeitlich unbegrenzt gehalten werden. Der ZEBRA mit zusätzlichem Short Call endet dagegen spätestens mit dem gemeinsamen Optionsverfall.
4. Keine Dividenden
Da keine Aktien gehalten werden, erhält der Trader keine Dividenden.
5. Ausübungs- und Zuteilungsrisiken
Die einzelnen Optionspositionen werden technisch getrennt behandelt. Bei einer Ausübung oder Zuteilung können daher unerwünschte Aktienpositionen entstehen. Deshalb würde ich die gesamte Position normalerweise bereits vor dem Verfall schließen.
6. Begrenztes Aufwärtspotenzial
Der zusätzliche Short Call begrenzt den maximalen Gewinn. Steigt die Aktie weit über seinen Strike, nimmt die Position nicht mehr an weiteren Kursgewinnen teil.
7. Höhere Transaktionskosten
Die Konstruktion besteht aus vier Optionskontrakten. Dadurch entstehen mehr:
- Provisionen,
- Geld-Brief-Spreads,
- mögliche Slippage,
- Aufwand beim Öffnen und Schließen.
Für wen eignet sich die Strategie?
Der ZEBRA mit zusätzlichem Short Call ist aus meiner Sicht keine Einsteigerstrategie. Der Trader sollte bereits sicher verstehen:
- inneren und extrinsischen Wert,
- Delta, Gamma, Theta und Vega,
- Ausübung und Zuteilung,
- das Verhalten mehrerer Optionslegs,
- die Auswirkungen des Optionsverfalls.
Für erfahrene Optionshändler kann die Konstruktion interessant sein, wenn sie:
- eine bullische bis moderat bullische Markterwartung besitzen,
- weniger Kapital als für 100 Aktien einsetzen möchten,
- einen definierten Maximalverlust bevorzugen,
- bereit sind, ihr Aufwärtspotenzial zu begrenzen,
- und die Position aktiv überwachen können.
Ist der ZEBRA mit Short Call besser als ein Covered Call?
Nicht grundsätzlich.
Der klassische Covered Call ist interessant, wenn
- die Aktien ohnehin gehalten werden,
- Dividenden wichtig sind,
- eine einfache Struktur bevorzugt wird,
- kein Verfallsdatum für die Basisposition gewünscht ist,
- die Ausbuchung der Aktien akzeptiert wird.
Der ZEBRA mit Short Call ist interessant, wenn
- der Kapitaleinsatz reduziert werden soll,
- ein definierter maximaler Verlust gewünscht ist,
- auf Dividenden verzichtet werden kann,
- ein begrenzter Gewinn akzeptiert wird,
- und der Trader die höhere Komplexität versteht.
Die entscheidende Frage lautet daher nicht, welche Strategie grundsätzlich besser ist, sondern:
Welche Konstruktion passt zur Kontogröße, zur Markterwartung und zum eigenen Risikomanagement?
Fazit: Covered Call ohne Aktien – möglich, aber anspruchsvoller
Ein ZEBRA mit zusätzlichem Short Call und identischer Laufzeit kann funktional wie ein Covered Call eingesetzt werden. Der ZEBRA übernimmt die Rolle einer aktienähnlichen Basisposition. Der zusätzliche Short Call reduziert den Nettokapitaleinsatz, begrenzt dafür aber den maximalen Gewinn.
Die Konstruktion bietet
- einen geringeren Kapitaleinsatz als 100 Aktien,
- einen definierten maximalen Verlust,
- ein anfangs aktienähnliches Delta,
- ein klar begrenztes Gewinnpotenzial.
Dafür entstehen zusätzliche Risiken
- variables Delta,
- gemeinsames Verfallsdatum,
- keine Dividenden,
- mögliche Ausübungen und Zuteilungen,
- höhere Transaktionskosten,
- komplexerer Exit.
Der größte Unterschied zeigt sich beim Beenden der Position:
Beim Covered Call halte ich die Position bei positiver Entwicklung grundsätzlich bis zum Verfall und akzeptiere die mögliche Ausbuchung der Aktien.
Beim ZEBRA mit zusätzlichem Short Call schließe ich die gesamte Vier-Leg-Position normalerweise ungefähr eine Woche vor dem Verfall, um die Ausübung beziehungsweise Zuteilung der Short Calls zu vermeiden.
Bei beiden Strategien gilt: Kippt der bullische Trend oder wird die vorher festgelegte Verlustgrenze erreicht, beende ich den Trade vorzeitig.
Der ZEBRA mit Short Call ist damit kein kostenloser Ersatz für einen Covered Call. Er tauscht vor allem:
Hohen Kapitaleinsatz gegen höhere Komplexität.
Dieser Artikel dient ausschließlich der Information und Weiterbildung. Er stellt keine Anlageberatung oder konkrete Handlungsempfehlung dar. Der Optionshandel ist mit erheblichen Risiken verbunden und kann zum vollständigen Verlust des eingesetzten Kapitals führen.